Phương pháp tính chi phí sử dụng vốn trung bình trong hội nhập kinh tế quốc tế

12:00 | 30/12/2016

Chi phí sử dụng vốn có vai trò rất quan trọng trong doanh nghiệp (DN). Vì nó phản ánh những chi phí mà DN phải trả khi sử dụng vốn, bao gồm vốn chủ sở hữu: Vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi và vốn vay, trong quá trình hoạt động kinh doanh. Hiện nay, trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế, nguồn vốn của DN được huy động từ nhiều nguồn trong và ngoài nước, với các chi phí khác nhau, dung lượng thị trường khác nhau. Việc xác định đúng chi phí sử dụng vốn trung bình WACC (Weighted Average Cost of Capital), đáp ứng yêu cầu sản xuất kinh doanh (SXKD), nâng cao hiệu quả hoạt động, là một nhu cầu cần thiết hiện nay của các DN Việt Nam.

1. Cơ sở lý thuyết

Nguồn vốn của DN bao gồm hai thành phần cơ bản: Vốn chủ sở hữu (Vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi); nợ phải trả, trong đó chủ yếu là vốn vay. Chi phí sử dụng vốn của DN là chi phí sử dụng vốn cổ phần thường, cổ phần ưu đãi và chí phí lãi vay. Lợi nhuận của nhà đầu tư là cổ tức được chia và trái tức (lãi coupon) được nhận, đây là thu nhập của nhà đầu tư, đồng thời cũng chính là chi phí sử dụng vốn của DN. Như vậy, chúng ta thấy thu nhập của nhà đầu tư (Cổ đông và trái chủ) phụ thuộc vào rủi ro của tài sản DN. Do đó, chi phí sử dụng vốn cũng nói lên rủi ro tài sản của DN trên thị trường và tỷ lệ lợi nhuận yêu cầu của một dự án đầu tư.

1.1 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (R_E –Return equity)

Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu R_E là tỷ lệ lợi nhuận yêu cầu của cổ đông đối với vốn đầu tư vào cổ phiếu của DN, tương ứng với mức rủi ro mà họ chấp nhận. Có hai phuong pháp xác định chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu R_E: Phương pháp DGM ( Dividend growth model); Phương pháp SML (Security Market Line) hay CAPM (Capital Asset Pricing Model).

Phương pháp DGM:

Từ công thức: Định giá cổ phiếu: có tốc độ tăng trưởng đều hàng năm

(1.1)

Þ       +1

Với :

D₀ (Divindent): Cổ tức năm 0

P₀ (Price): Giá cổ phiếu hiện tại ( Năm 0)

g (Growth) : Tốc độ tăng trưởng chi trả cổ tức hàng năm

R_E: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Trường hợp cổ tức chi trả hàng năm là một số tiền không đều, chúng ta áp dụng công thức tổng quát sau:

(1.2)

Với :

DIV_t (Divindent): Cổ tức năm thứ t

P₀ (Price): Giá cổ phiếu hiện tại ( Năm 0)

P_n: Giá cổ phiếu năm thứ n

R_E: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Từ công thức (1.2) chúng ta, tìm được chi phí sử dụng vốn cổ phần thường, trong trường hợp cổ tức hàng năm là một số tiền không đều.

Phương pháp này dễ hiểu và dễ áp dụng. Tuy nhiên, phương pháp này cũng có những nhược điểm nhất định, như DN phải có chi trả cổ tức hàng năm, có tốc độ tăng trưởng hàng năm hợp lý hoặc không có tăng trưởng, đặc biệt không đề cập đến rủi ro, một vấn đề luôn tồn tại trong thực tế của nền kinh tế thị trường…

Phương pháp SML hay CAPM

Theo phương pháp này chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu được xác định như sau:

R_E = R_f + b_E{E(R_M) - R_f )

Với:  R_E : Tỷ lệ lợi nhuận mong đợi của vốn chủ sở hữu.

R_f : lãi suất phi rủi ro

b_E : Hệ số beta, rủi ro hệ thống của tài sản

R_M: lãi suất thị trường

{E(R_M) - R_f }: Phí rủi ro thị trường.

Phương pháp này có ưu điểm là có tính đến rủi ro hệ thống, có thể áp dụng với tất cả các DN, nếu dự báo được rủi ro hệ thống b_E. Tuy nhiên, phương pháp này cũng có những nhược điểm như phải dự báo được rủi ro của thị trường và hệ số b_E, một chỉ tiêu luôn thay đổi theo thời gian và phải dự báo được lãi suất thị trường trong tương lai một vấn đề khá phức tạp, không phải lúc nào cũng luôn luôn đúng.

1.2 Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi

Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi được chi trả là một số tiền cố định đều mãi mãi

Þ

Với:

D :     Cổ tức của cổ phiếu ưu đãi

P₀ :      Giá của cổ phiếu ưu đãi

:     Chi phí sử dụng vốn cổ phiếu ưu đãi (năm)

1.3 Chi phí sử dụng nợ vay

Chi phí nợ vay, lãi tiền vay, là lợi nhuận yêu cầu của chủ nợ (Ngân hàng, trái chủ,..) về khoản nợ của DN. Chúng ta tập trung cho khoản nợ dài hạn hay trái phiếu công ty. Lợi nhuận yêu cầu, lãi tiền vay là lãi suất đáo hạn của khoản nợ hiện hữu của DN. Chi phí sử dụng nợ, lãi tiền vay dựa trên cơ sở xếp hạng DN và tình hình của nền kinh tế. Chú ý rằng lãi suất coupon không phải là chi phí sử dụng nợ.

Nếu nợ vay là trái phiếu, công thức tính lãi suất đáo hạn r (lãi suất vay nợ) như sau:

(1.3)

Trong đó:

F  : Mệnh giá của trái phiếu (Face)

n  : Số năm lưu hành còn lại của trái phiếu (tính đến ngày đáo hạn)

C : Lãi coupon

P₀ : Giá của trái phiếu

r:  Lãi suất đáo hạn (năm)

Từ công thức (1.3) chúng ta, tìm được chi phí sử dụng vốn vay nợ r, trong trường hợp DN phát hành trái phiếu.

1.4 Chi phí sử dụng vốn trung bình WACC (Weighted Average Cost of Capital)

Chi phí sử dụng vốn trung bình WACC được tính trên cơ sở tỷ trọng của từng loại vốn nhân với chi phí sử dụng vốn của từng nguồn, theo công thức sau:

WACC = W_D r_d (1 – T) +W_P r_p +W_E R_E

Với:

W_D : Tỷ trọng vốn vay

W_P : Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi

W_E : Tỷ trọng vốn cổ phần thường

T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

r_d: Lãi vay trước thuế

r_P : Chi phí sử dụng vốn cổ phiếu ưu đãi

R_E : Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

2. Thực trạng phương pháp tính WACC hiện nay.

Thí dụ: Công ty LCH có tài liệu năm 2015 như sau:

Công ty dự kiến chi trả cổ tức năm sau (2016) : 1,500 VND/Cổ phiếu. Tốc độ tăng trưởng chi trả cổ tức hàng năm là 4.00% và tăng đều vĩnh viễn. Giá thị trường của một cổ phiếu thường hiện nay là 20,000VND.

Hệ số beta (b_E) 0.86, lãi suất phi rủi ro (R_f) là 7.00%, lãi suất thị trường 12.23%.

Công ty có trái phiếu đang lưu hành trên thị trường với thời gian đáo hạn 10 năm, lãi suất coupon 8%, trả lãi một năm một lần, giá trị thị trường một trái phiếu 93,582.34 VND, mệnh giá trái phiếu 100,000 VND. Thuế suất thuế thu nhập DN 20%

Cổ phiếu ưu đãi có cổ tức chi trả cố định hàng năm 1,500VND/cổ phiếu. Giá thị trường của một cổ phiếu hiện nay là 15,000VND

Doanh nghiệp có giá trị thị trường : Vốn cổ phần thường 100 tỷ VND; Vốn cổ phần ưu đãi 30 tỷ VND; Trái phiếu dài hạn 48.70 tỷ VND; Vay dài hạn bằng US dollar qui ra VND là 21,30 tỷ (21,300VND* 1,000,000.00), tỷ giá 01-01-2015 là 21,300VND/USD và 31-12-2015 là 22,500 VND/USD, lãi suất vay USD là 5%/năm.

Với dữ liệu trên, chúng ta tính chi phí sử dụng vốn cho từng lọai như sau:

- Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường R_E

+ Theo mô hình DGM:   +1                      +1 = 11.50%

+ Theo mô hình SML:

WACC = W_D r_d (1 – T) +W_P r_p +W_E R_E

R_E = 7.00% + 0.86 (12.23% - 7%) = 11.50%

- Chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi:                            = 10%

- Chi phí sử dụng vốn vay nội tệ (VND)

r_d = 9%   (2.0)

Cơ cấu nguồn vốn:

Đơn vị tính: Tỷ đồng

Với số liệu trên, theo qui định hiện hành, khi tính chi phí sử dụng vốn trung bình WACC, chúng ta sẽ có kết quả sau:

WACC = W_D r_d (1 – T) +W_P r_p +W_E R_E

(2.1)

Với kết qủa này, chúng ta đã mắc sai lầm là chi phí sử dụng vốn vay ngoại tệ chưa phản ánh lãi suất thực r_f, do có biến động tỷ giá trên thị trường, nên chi phí vay ngoại tệ chưa chính xác, dẫn đến kết quả chi phí sử dụng vốn trung bình WACC cũng chưa chính xác. Điều đó đưa chúng ta đến những quyết định sai lầm, như dùng WACC làm lãi suất chiết khấu khi phân tích các dự án đầu tư trung dài hạn hay tính toán hiệu quả các thương vụ kinh doanh ngắn hạn… Để khắc phục nhược điểm trên, tính chính xác chi phí huy động vốn ngoại tệ, làm cơ sở tính chi phí sử dụng vốn trung bình WACC chính xác, chúng ta cần áp dụng công thức tính lãi suất thực vay ngoại tệ, như sau:

Lãi suất thực r_f vay ngoại tệ:      =

Với:      i_f : lãi suất vay ngoại tệ

S_t Tỷ giá năm t

S_t+1: Tỷ giá năm t+1

Lãi suất thực r_f vay ngoại tệ của công ty LCH năm 2015 là:

r_f = = 5.94%        (2.2)

Do đó chi phí sử dụng vốn trung bình WACC cần được tính như sau:

WACC = W_D r_d (1 – T) + W_Df r_f (1-T) + W_P r_p +W_E R_E

Với:

W_D : Tỷ trọng vốn vay VND (Đồng nội tệ)

W_Df : Tỷ trọng vốn vay ngoại tệ (Đồng ngoại tệ)

W_P : Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi

W_E : Tỷ trọng vốn cổ phần thường

T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

r_d: Lãi vay trước thuế

r_f : Lãi suất thực vay ngoại tệ

r_P : Chi phí sử dụng vốn cổ phiếu ưu đãi

R_E : Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

(2.3)

Với kết quả tính toán ở 2.3, chúng ta thấy chi phí sử dụng vốn trung bình WACC là chính xác và khác với kết quả tính toán ở  2.1. Điều cần chú ý lãi suất thực r_f vay ngoại là 5.95% thấp hơn nhiều so với vay VND là 9% (2.0). DN cần chú ý khai thác nguồn vốn vay ngoại tệ, nhất là USD, hiện nay để có chi phí chi phí sử dụng vốn thấp, tăng lợi nhuận, nâng cao khả năng cạnh tranh trên thị trường trong và nước, đặc biệt các DN xuất khẩu có nguồn thu ngoại tệ ổn định.

Với kết quả tính toán ở 2.2; 2.3 chúng ta có thể tóm tắt như sau:

3. Giải pháp

Với kết quả đã nói ở mục 1 và 2 trên, chúng ta thấy trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế hiện nay, DN trong nước huy động các nguồn vốn trong và ngoài nước là một tất yếu khách quan. Việc huy động nguồn vốn này để có chi phí sử dụng vốn thấp, dung lượng thị trường vốn rộng lớn, nhằm phục vụ có hiệu quả nhu cầu đầu tư mở rộng sản xuất, kinh doanh, nâng cao hiệu quả hoạt động.

Vì vậy, nghiên cứu tính toán chi phí sử dụng vốn ngoại tệ nói riêng, chi phi sử dụng vốn trung bình WACC nói chung, trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế một cách chính xác là nhu cầu cần thiết hiện nay, do đó tác giả đề xuất phương pháp tính chi phí sử dụng vốn trung bình WACC của doanh nghiệp trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế như sau:

Trước tiên, chúng ta cần tính chi phí huy động vốn vay ngoại tệ r_f theo công thức:

Lãi suất vay ngoại tệ thực r_{f :} =       (3.1)

Với:      i_f : lãi suất vay ngoại tệ

S_t Tỷ giá năm t

S_t+1: Tỷ giá năm t+1

Sau đó, tính chi phí sử dụng vốn trung bình WACC theo công thức:

WACC = W_D r_d (1 – T) + W_Df r_f (1-T) + W_P r_p +W_E R_E (3.2)

Với:

W_D : Tỷ trọng vốn vay VND (Đồng nội tệ)

W_Df : Tỷ trọng vốn vay ngoại tệ (Đồng ngoại tệ)

W_P : Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi

W_E : Tỷ trọng vốn cổ phần thường

T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

r_d: Lãi vay trước thuế

r_f : Lãi suất thực vay ngoại tệ

r_P : Chi phí sử dụng vốn cổ phiếu ưu đãi

R_E : Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Với công thức (3.1) sẽ phán ánh chính xác lãi suất thực vay ngoại tệ r_f (USD), khi có biến động tỷ giá VND/USD trên thị trường. Do đó, DN trong nước có điều kiện tính toán, so sánh chi phí huy động vốn bằng VND và vốn vay ngoại tệ, lựa chọn nguồn vốn huy động với chi phí thấp, có dung lượng thị trường vốn lớn, vì vậy, sẽ có cơ sở khoa học để tính chính xác chi phí sử dụng vốn trung bình WACC (3.2) của DN ở mức thấp hợp lý, khi huy động các nguồn vốn trong và ngoài nước. Do đó, sẽ có cơ sở tính toán lựa chọn các dựa án đầu tư trung dài hạn và các thương vụ trong ngắn hạn một cách đúng đắn, có hiệu quả, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động và khả năng cạnh tranh trên thị trường của các DN trong nước hiện nay.

Mặt khác, đề nghị Ngân hàng nhà nước Việt Nam sửa đổi thông tư số 24/2015/TT-NHNN, ngày 08 tháng 12 năm 2015, về việc quy định cho vay bằng ngoại tệ của tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài đối với khách hàng vay là người cư trú và thông tư 31/2016/TT-NHNN, ngày 15-11-2016, về việc sửa đổi, bổ sung một số điều của của thống đốc ngân hàng nhà nước quy định cho vay bằng ngoại tệ của tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài đối với khách hàng vay là người cư trú, theo hướng cho phép các tổ chức tín dụng trong và ngoài nước tiếp tục cho các khách hàng vay là người cư trú vay ngoại tệ lâu dài, nhằm tạo điều kiện cho các DN, nhất là các DN xuất khẩu có nguồn thu ngoại tệ ổn định được tiếp cận nguồn vốn vay ngoại tệ có chi sử dụng vốn thấp, nhằm giảm chi phí, tăng lợi nhuận, nâng cao khả năng cạnh tranh trên thị trường trong và ngoài nước, góp phần cho nước ta hội nhập kinh tế quốc tế thành công.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tài liệu trong nước

1) Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2005. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. Nhà xuất bản Thống kê.

02) Nguyễn Trung Trực, 2013, Giáo trình Tài chính doanh nghiệp 1, Nhà xuất bản kinh tế Tp HCM

03) Nguyễn Trung Trực, 2013, Giáo trình Tài chính doanh nghiệp 2, Nhà xuất bản kinh tế Tp HCM

04)  Nguyễn Trung Trực, 2015, Giáo trình Quản trị tài chính, Nhà xuất bản kinh tế Tp HCM

Tài liệu nước ngoài

01) Barry J. Epstein, EvaK. Jermakowicz, 2010, Interpretation and Application of International Financial Reporting Standards, Published by John Wiley & Sons, Inc., Hoboken, New Jersey

Published simultaneously in Canada

02) Jeff Madura, International Financial Management,10th edition 2011, Published by McGraw-Hill

03) John B. Cullen and K. Praveen Parboteeah, International Business, 2010

04) Krugman, Obstfeld, Melitz,International economics,9th edition 2012

05) Steven M. Bragg, Interpretation and Application of GENERALLY ACCEPTED ACCOUNTING PRINCIPLES by John Wiley & Sons, Inc. All rights reserved. Published by John Wiley & Sons, Inc., Hoboken, New Jersey Published simultaneously in Canad

06) Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield and Jeffrey Jaffe, 2012. Corporation  Finance 10th edition. Published by McGraw-Hill

Web:

1) http://www.stockbiz.vn/Stocks/VCB/HistoricalQuotes.aspx, truy cập ngày 14-112016

2) http://www.stockbiz.vn/Stocks/VCB/Overview.aspx, truy cập ngày 10-11- 2016

3) http://s.cafef.vn/VCB-22479/gia-nao-cho-ngay-giao-dich-dau-tien-cua-vietcombank.com, truy cập ngày 14-112016

4) http://finance.vietstock.vn/VCB/tai-tai-lieu.htm, truy cập ngày 08-11-2016

5) https://www.vietcombank.com.vn/exchangerates/, truy cập ngày 09-11- 2016

TS, Nguyễn Trung Trực, Khoa Tài chính Ngân hàng/Trường Đại học Công nghiệp  Tp HCM (IUH)